Обзор законодательства 16 июля 2012 г.
Законопроект предлагает внести изменения, в соответствии с которыми Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» дополняется нормами о (1) возможности субординации по облигациям эмитента-концессионера, и о (2) возможности наличия в эмиссионной документации облигаций эмитента-концессионера положений об общем собрании владельцев облигаций и их представителе.
Данные инструменты (субординация и коллективное осуществление владельцами облигаций своих прав) являются одними из традиционных механизмов повышения инвестиционной привлекательности ценных бумаг и широко используются в международной практике выпуска ценных бумаг. Кроме того, об их особой важности для целей инфраструктурного финансирования свидетельствуют консультационный документ Европейской Комиссии (the European Commission (EC)) «Европа 2020 Инициатива по Проектным Облигациям» (Europe 2020 Project Bond Initiative), ответы участников рынка на данный документ2, а также оценка предложений данного консультационного документа международными рейтинговыми агентствами3.
Возможность договорной субординации
Законопроект предусматривает возможность выпуска эмитентом-концессионером облигаций старшего и младшего траншей:
«В случае эмиссии эмитентом-концессионером двух и более выпусков облигаций решениями о выпуске таких облигаций может быть установлена очередность исполнения обязательств по облигациям различных выпусков.»4.
Таким образом, предлагается закрепить возможность субординации выпусков облигаций эмитента-концессионера (в настоящее время это возможно только в отношении облигаций с ипотечным покрытием).
При этом в международной практике субординация выпусков облигаций является одним из традиционных механизмов повышения кредитного качества облигаций старшего транша за счет того, что определенный объем рисков закрепляется за младшим траншем.
Коллективное осуществление владельцами облигаций своих прав
Законопроект предусматривает возможность наличия в решении о выпуске и проспекте облигаций эмитента-концессионера положений об общем собрании владельцев облигаций и представителе владельцев облигаций:
«Решение о выпуске облигаций эмитента-концессионера может содержать условия, в соответствии с которыми общее собрание владельцев облигаций вправе принимать решения в порядке, установленном в решении о выпуске, в соответствии с настоящим Федеральным законом.»5.
«В решении о выпуске облигаций эмитента-концессионера может быть предусмотрено назначение (избрание) представителя владельцев облигаций.»6.
«Если иное не предусмотрено решением о выпуске облигаций эмитента-концессионера, представитель владельцев облигаций вправе предъявлять требования в суде от имени владельцев облигаций, а также совершать иные юридические действия от имени владельцев облигаций, необходимые для защиты прав и интересов владельцев облигаций.»7.
Наличие в эмиссионной документации положений об общем собрании владельцев облигаций и их представителе позволяет согласовывать в решении о выпуске (и, соответственно, проспекте) обязательства эмитента-концессионера, в том числе ковенанты, которые позволят инвесторам контролировать и в определенной степени управлять кредитным риском по облигациям эмитента-концессионера. Такие меры защиты кредиторов особенно важны для инфраструктурного финансирования (проектного финансирования и финансирования проектов государственно-частного партнерства), так как оно предоставляется на длительный период, и его возврат кредиторам зависит от успешности реализации инфраструктурного проекта концессионера (в качестве источника выплаты займа выступает определенное имущество, инфраструктурный объект).
Указанные дополнительные обязательства эмитента-концессионера перед владельцами облигаций и ковенанты хотя и могут предусматриваться в эмиссионной документации, не содержащей условия об общем собрании владельцев облигаций и их представителе, но без таких условий они могут иметь только одно применение – безусловное досрочное погашение облигационного долга, так как для другого применения (постоянный мониторинг обязательств (ковенант), переговоры между должником-эмитентом и кредиторами, согласование новых условий) требуется единое волеизъявление на стороне кредитора (владельцев облигаций). Это означает, что требуется лицо, имеющее право действовать от имени всех владельцев облигаций, и (или) практически осуществимый инструмент для оформления единой воли владельцев облигаций, обязательной для каждого такого владельца.
При этом безусловное досрочное погашение облигационного долга как мера защиты прав владельцев облигаций имеет мало ценности, прежде всего, для самих владельцев облигаций, поскольку, как правило, у эмитента нет какого-либо иного источника выплаты долга, кроме как активы инфраструктурного проекта, требующие постоянной эксплуатации и управления.
В свою очередь, механизмы коллективного осуществления владельцами облигаций своих прав (общее собрание владельцев облигаций и их представитель) дают возможность осуществлять постоянный мониторинг соблюдения эмитентом-концессионером своих обязательств8, проводить переговоры в случае выявления их нарушения (угрозы их нарушения), и при необходимости согласовывать новые условия облигационного долга, в том числе реструктурировать долг по облигациям эмитента-концессионера (например, путем согласования нового размера купона и (или) сроков выплаты купона (погашения)).
Таким образом, нормы об общем собрании владельцев облигаций и их представителе предоставят возможность согласовывать в эмиссионной документации по облигациям эмитента-концессионера дополнительные обязательства эмитента-концессионера и ковенанты, характерные (требуемые) для документации инфраструктурного финансирования, а также возможность реструктуризации облигационного долга эмитента-концессионера, в том числе с целью недопущения его банкротства и, тем самым, недопущения значительной приостановки реализации инфраструктурного проекта.
1 Законопроект опубликован на http://www.economy.gov.ru/minec/about/structure/depinvest/doc20120704_05.
2 Данные документы опубликованы на http://ec.europa.eu/economy_finance/consultation/europe_2020_en.htm
3 Например, комментарий рейтингового агентства Мудис, «Специальный Комментарий – Европа 2020 Инициатива по Проектным Облигациям» (2011) (Special Comment – Europe 2020 Project Bond Initiative) (http://www.moodys.com/researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC_133841)), комментарий рейтингового агентства Fitch, «Fitch комментирует Инициативу ЕС по Проектным Облигациям» (2011) (Fitch Comments on EU Project Bonds Initiative (2011)) (http://www.fitchratings.com/web/en/dynamic/articles/Project-Finance-Bonds-Pilot-Scheme-Is-Credit-Positive.jsp), комментарий рейтингового агентства Standard & Poor’s, «Как Инициатива Европы по Стимулированию Облигационного Финансирования Инфраструктурных Проектов Может Повлиять на Рейтинги» (How Europe’s Initiative To Stimulate Infrastructure Project Bond Financing Could Affect Ratings (2011)) (http://www.standardandpoors.com/ratings/articles/en/eu/?articleType=PDF&assetID=1245305083033).
4 Пункт 17 статьи 27.5-5 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» в редакции Законопроекта.
5 Пункт 1 статьи 27.5-5 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» в редакции Законопроекта.
6 Пункт 9 статьи 27.5-5 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» в редакции Законопроекта.
7 Пункт 11 статьи 27.5-5 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» в редакции Законопроекта.
8 Как правило, такие функции осуществляет представитель владельцев облигаций, действующий от имени всех владельцев облигаций.
Настоящий Обзор подготовлен юристами практики, возглавляемой партнером Юрием Туктаровым. Любые вопросы, связанные с тематикой Обзора, можно задать Юрию по электронной почте: yury.tuktarov@lecap.ru или посредством обратной связи.
Источник: ФАКТОРинг ПРО по материалам LEGAL CAPITAL PARTNERS